Ce Q&R a été publié dans le cadre du PitchBook Q2 2023 US PE Breakdown sponsorisé par Stout.

Les marchés restent inquiets pour une multitude de raisons. Quels facteurs surveillez-vous le plus attentivement et pour quelles raisons ?

Ted :L’année a été difficile pour les opérations de capital-investissement. Le cycle des taux de la Fed continue de dominer le paysage macroéconomique. La hausse des taux, l’inflation et l’incertitude ont eu un impact négatif sur les conditions des fusions et acquisitions. Dans de nombreux secteurs, les évaluations ont évolué rapidement, les performances des entreprises en portefeuille ont ralenti et les coûts de financement ont augmenté. Cela dit, la Fed a suivi une voie raisonnablement prévisible et bien communiquée, de sorte qu’il y a eu peu de surprises et que les entreprises ont ajusté leurs attentes en conséquence. Notamment, alors que les événements géopolitiques ont toujours un impact sur les marchés, la guerre en Europe et la pandémie n’ont plus d’effet significatif sur l’appétit pour les transactions.

Nous avons commencé à observer quelques signes avant-coureurs d’une augmentation de l’activité sur le marché des fusions et acquisitions à la fin du premier trimestre, mais ils ont été en grande partie annihilés par la crise des liquidités dans les banques régionales américaines, qui a culminé avec la faillite de SVB et d’autres banques. Cet été, on a assisté à un mini-pic similaire dans les nouveaux lancements, certains vendeurs essayant de conclure des transactions avant la fin de l’année. Dans l’ensemble, la plupart de nos clients constatent une baisse de 25 à 40 % du nombre de transactions par rapport à l’année précédente, ce qui réduit considérablement les possibilités de déploiement de capitaux.

Aujourd’hui, nous nous concentrons essentiellement sur le long processus de réalignement des acheteurs et des vendeurs sur la valeur. Il n’y a pas de véritable catalyseur, si ce n’est le temps, pour relancer véritablement l’activité de transaction. Le moment exact reste difficile à prévoir. Pendant la majeure partie de l’année dernière, nous avons entendu dire que le retour à des conditions de marché actives n’interviendrait que dans trois ou quatre mois. La pression exercée sur les fonds de capital-investissement pour qu’ils déploient des capitaux est intense et croissante, de sorte que nous prévoyons un pic d’activité significatif lorsque les marchés reviendront à un niveau comparable à celui que nous avons connu au début de 2021, après le ralentissement dû à la pandémie.

L’activité de fusions et acquisitions des promoteurs a été calme cette année, et la concurrence pour les actifs attractifs reste importante. Où observez-vous des poches d’activité ?

Ted : dans l’ensemble, le flux d’opérations soutenues par des sponsors des PME est en net recul, car la volatilité du marché rend plus difficile l’alignement des attentes des acheteurs et des vendeurs en matière d’évaluation. Par conséquent, de nombreux sponsors n’envisagent même pas de vendre les entreprises de leur portefeuille avant 2024.

Cependant, les moteurs de l’activité sur le marché des petites entreprises (en particulier pour les entreprises familiales) dépendent moins du financement, du cycle et de l’évaluation que dans d’autres domaines. Stout a été très actif dans les transactions de plateforme et de complément de moins de 25 millions de dollars d’EBITDA soutenues par les fondateurs, et nous continuons à être très occupés par les pitchs et les exécutions dans ce domaine. De nombreux sponsors ont baissé le marché pour profiter de ce flux, en particulier dans les situations où les opportunités de consolidation continue permettent un plus grand déploiement de capital.

Certains secteurs sont plus sains que d’autres. Nous voyons de l’activité dans les services en général, les services de santé (en particulier les risques liés au non-remboursement) et les produits industriels moins cycliques. Dans le même temps, le secteur de la consommation et du commerce de détail a été globalement plus faible, et la croissance des technologies a été difficile. Cependant, nos banquiers technologiques sont occupés à travailler sur l’habilitation technologique de l’industrie ancienne, ce qui reste une énorme opportunité.

Quel rôle peuvent endosser les sponsors sur ce marché ?

Ted : Les sociétés d’investissement envisagent plus activement des transactions minoritaires et structurées par l’intermédiaire de leurs fonds principaux ou de pools de capitaux dédiés. Les vendeurs, en particulier ceux qui tentent de lever des fonds dans un environnement difficile, sont également plus ouverts à ces transactions, car elles peuvent fournir une marque d’évaluation pour une société de portefeuille actuelle et un certain retour de capital. Les fonds de continuation restent populaires en tant que moyen d’enregistrer une marque d’évaluation tout en conservant un actif plus longtemps tout au long d’un cycle.

Dans ce contexte d’offre limitée, la concurrence pour les actifs de qualité qui arrivent sur le marché est féroce.  Au cours de l'année écoulée, les tentatives de préemption des processus "sell-side" se sont multipliées et la tendance se poursuit.

En raison de la baisse du nombre de transactions, comment les professionnels de l’investissement et les équipes opérationnelles occupent-ils leur temps ?

Bartley : Nombreux sont ceux qui profitent de ce ralentissement pour mettre de l’ordre dans les entreprises de leur portefeuille en s’appuyant sur les piliers évidents que sont les ressources humaines, les processus et la technologie. Cela inclut la réduction des effectifs et le fait que les entreprises ne remplacent pas les effectifs perdus dans le cadre de l’attrition normale de l’entreprise.

En outre, le rôle du partenaire opérationnel a changé. Auparavant, le partenaire opérationnel était un cadre de la C-suite prêt à être parachuté, mais de plus en plus (même avec les sponsors du marché des PME et des petites entreprises), l’accent est mis sur des compétences fonctionnelles approfondies (go-to-market, finance et chaîne d’approvisionnement, par exemple) et sur un mandat direct pour stimuler l’EBITDA. Les entreprises qui ont adopté ce modèle s’en sortiront probablement mieux pendant ce ralentissement.

Les promoteurs de plateformes qui ont connu une forte croissance externe au cours des 24 derniers mois ralentissent le rythme des acquisitions et s’intéressent de plus près à l’intégration et à l’efficacité du back-end, en mettant l’accent sur l’augmentation de la demande en amont et sur l’efficacité des ventes afin d’être prêts à croître lorsque l’économie s’améliorera. Les entreprises se concentrent également sur l’amélioration des processus du cycle de conversion des liquidités, tels que le passage de la commande à la trésorerie et de l’approvisionnement au paiement, ainsi que sur l’accélération de la facturation, du recouvrement et de la gestion des liquidités. Les entreprises saines du portefeuille mettent à niveau les éléments clés de la pile d’applications, comme les solutions de planification des ressources de l’entreprise (ERP) et de gestion des performances de l’entreprise (EPM).

Comment les processus d’évaluation et les conditions évoluent-ils dans le contexte actuel ? Comment varient-ils entre les vendeurs et les acheteurs ?

Ted : Dans le contexte actuel de diminution du flux de transactions, les sponsors se sont montrés agressifs dans les transactions portant sur des actifs de qualité. Au cours de l’année écoulée, les tentatives de préemption des processus côté vente se sont multipliées et la tendance se poursuit. Plusieurs clients ont estimé qu’il était difficile d’être compétitif s’ils ne suivaient pas un calendrier très accéléré.

Cette dynamique a plusieurs conséquences sur le lancement des processus de vente. Par exemple, comme la rapidité est primordiale, nous avons constaté une plus grande prévalence de l’equity backstops et/ou de l’over-equitizing pour les sponsors, en particulier pour les actifs A/A+.

La prudence est également de mise en ce qui concerne les lancements de marketing à grande échelle. Nous avons vu certains vendeurs s’adresser à un petit groupe d’acheteurs pour voir s’il était possible de faire une offre préventive, puis attendre de meilleures conditions de marché s’il n’y avait pas assez d’intérêt.

Il est de plus en plus important, du point de vue des vendeurs, d’avoir une vision anticipée de l’effet de levier avant de lancer un processus. Les niveaux d’endettement disponibles ayant baissé et le coût de la dette ayant augmenté, les évaluations ont légèrement baissé pour les actifs plus orientés vers les sponsors. L’impact a été moindre pour les opérations à caractère stratégique.

Une autre tendance qui se confirme est le recours croissant à des conseillers buy-side avec des honoraires significatifs dans des situations où les banques apportent un accès réel et une origination sur les transactions. La plupart de nos clients PME reconnaissent désormais l’importance de récompenser les partenaires de conseil pour leurs conseils différenciés et leur flux d’idées.