此问答是由 Stout 赞助的 PitchBook 的第二季度 2023 年度美国 PE 细分的一部分。

最近，PitchBook-LCD 指出，股权出资已超过 50%，创下历史新高。在这个新现实中，私募股权公司如何在不给回报带来压力的情况下进行战术调整？

在当前利率较高的环境下，私募股权公司正在调整投资组合策略、行业重点、投资结构和运营改进，以维持回报水平。各行业的资本配置发生了变化，重点关注具有更好风险调整回报的高增长行业。这一点非常明显，因为众多私募股权投资基金都在寻求进入医疗保健行业、寻求投资机会，或将更大的基金比例分配给医疗保健行业。

私募股权投资基金正在与运营合作伙伴和行业专家加强合作，制定深思熟虑的行业/子行业投资方案。在贷方的推动下，尽职调查也得到了加强，以更好地了解市场动态、财务指标和增长前景，从而避免有问题的投资，并积极投资于定位准确的企业。人们已经转向运营重点和对产品或服务增长战略的投资意愿，即使暂时以牺牲利润为代价。可以肯定的是，由于 2020 年底至今的融资速度和估值上升，私募股权行业即将面临洗牌。

私募股权投资公司希望优先考虑经营性的、非多重的增长，他们正在采用哪些更新颖的增长方法？

长期以来，一些优秀的私募股权基金一直在利用精选的运营策略，而其他私募股权基金现在也意识到，在一个有限的市场中，这些策略在任何市场环境下都能带来超额回报。在信息普及的经济环境中，利用基本的金融工程和计划在退出时进行多重套利已不再是一种策略。收入增长和运营效率是重点。

数字化转型（释放数据库价值，获得经常性、高利润的收入流）、高管指导和人才培养、内部流程自动化、收入流多样化、滚动/附加使用、识别和管理正确的关键绩效指标、供应链优化（除了“我们在投资组合公司中合并了联邦快递账户，这样可以节省开支”）以及分销渠道/销售策略多样化都是稳健的增长战略。

好消息是，即使暂时压低利润率，买家也愿意“为增长买单”。事实证明，即使是最大的上市公司也需要增长来满足投资者的需求。

估值方法的哪些主要监管或行业标准正在发生变化（如果有）？在这个风险高涨的时代，您认为哪些策略可以更准确地评估估值？

就并购估值模型而言，没有“更准确”的说法。一家企业最终的价值取决于顶级买家愿意在公平、精心策划的流程中支付的价格。无论是卖方还是买方，最好的并购银行家都会根据对价值的实际评估提供建议，并指导如何实现估值的离群值/上限。我们都在不厌其烦地谈论息税折旧摊销前利润（EBITDA）倍数，以至于我 11 岁的孩子告诉别人，我的工作就是谈论“EBITDA、UBITDA、ABITDA、BEBITDA！”

现实情况是，务实的企业买家仍然关注贴现现金流模式，而 PE 基金则关注杠杆收购模式。资本成本是根据市场现实确定的。转变在于买家如何利用其独特的市场专业知识，针对具体的有机和无机收入增长战略以及可用的运营效率/协同效应调整目标预测。合适的卖方银行家可以帮助准备、支持和指导买家实现目标公司特定的最大财务潜力。我们看到，预测模型中的乐观情绪在减少，而在向内部估值范围的高端移动时的敏感度在提高。

幸运的是，我们所有的交易者都将继续以 “BABITDA” 的多重术语进行对话和谈判，这让我儿子很高兴。

与 2010 年代常见的做法相比，过去两年 PE 策略有何演变？这又如何为 PE 市场进入 2020 年代剩余时间奠定基础？

最优秀的私募股权投资经营者都专注于行业/领域的专业化，同时增加了运营和跨行业的专家资源。行业专业化日益普遍，并将继续加速发展。在持有期间，人们更愿意投资于增长，而历史上的重点是节省运营费用。

某些无关紧要的一揽子投资委员会（IC）规定，如客户集中度不得超过 20%，已经让位于特定行业的 IC 风险评估。作为一名专注于外包制药和实验室服务以及相关供应链的医疗银行家，我对这些变化有切身体会。在我职业生涯的前 15 年里，几乎不可能让 PE 投资外包制药服务，因为它从未通过 20% 的单一客户集中度 IC 门槛。

事实证明，这些公司通过拥有大型制药客户而得到验证，而这些客户通过其庞大的支出规模创造了集中度。如今，这是医疗保健领域最受投资欢迎的子行业之一，因为它能够抵抗经济衰退和大流行，并具有指数级增长潜力。制药公司和政府的研究预算不会很快大幅下降。

在本十年的剩余时间及以后，我们将看到更多由论文驱动、专家指导、运营合作伙伴参与的私募股权投资。我们还将看到私募股权投资以不同的新方式与私募股权投资合作。规模较大、资本雄厚的基金将与规模较小、具有行业专长的基金合作（作为少数投资者）。或者较大的基金不断从具有相似行业主题和投资风格的相同较小基金购买企业。规模较小的基金将更频繁地参与到这些退出项目中，以分享志同道合、资金雄厚的私募股权基金所能带来的上升空间。我们都喜欢投上私房钱。

在某种程度上，有限合伙人清楚地认识到，新兴或较新的基金管理人能够产生最高的回报，然而，鉴于竞争的激烈程度和公共股票的波动性，私募股权投资行业可能会出现一些整合，并出现向经验丰富、规模较大的基金管理人转移的现象。您对这一动态有何看法？

在一个不确定的市场中，总是会出现向优质基金的逃离。还有一些古老的、并不完全准确的谚语：“永远不要投资超过二期基金，因为普通合伙人们没有那么饥渴”，或者我最喜欢的一句话：“不要投资由拥有私人飞机或葡萄园的普通合伙人领投的基金”。有一些高质量的大型多元化基金，其投资组合理论和大数法则确保了稳定、有吸引力的回报。

也就是说，有限合伙人确实了解中型基金获得丰厚回报的动态，这通常是由来自大型基金的合作伙伴推动的。这取决于深厚的领域/市场知识、具体的运营专业知识和专业化。无论任期如何，具有这种心态的基金都将拥有长久的生命力和强劲的回报。

也有专门的医疗保健基金，基金规模在 20 亿美元左右，仍处于中间市场。由于专注、知识、创造力和灵活性，少数突破这一水平的医疗保健专项基金将继续获得大量资金流入。许多专注于多元化行业的中间市场基金也是行业内的行业专家。这些“规模较小”、更灵活的基金可以对投资组合公司产生更大的影响，以“卷起袖子”的态度提供大型基金的专业知识和支持。另外，成为第一个机构投资者也没什么坏处。

无论是保守型还是成长型基金，如果您在某一行业很精明，您就会知道如何进入和退出业务，并在璞玉出现在您面前时能慧眼识英雄。