Questa sessione di domande e risposte è stata pubblicata nel rapporto di analisi dettagliata del settore private equity statunitense per il primo trimestre del 2022 di PitchBook (Q1 2022 US PE Breakdown) sponsorizzato da Stout.

Cosa vedete in termini di attività di finalizzazione di operazioni e multipli, nell'ambito del contesto macroeconomico globale, che si presenta incerto e volatile?

La maggior parte degli investitori sembra consapevole e preoccupata della volatilità dei mercati causata dalla guerra in Ucraina e dall'aumento dei tassi di interesse. Per ora, tuttavia si trovano una posizione in cui hanno necessità di continuare a condurre gli affari come al solito. Data la confluenza degli eventi e l'aumento dei tassi da parte della Federal Reserve, molti istituti e fondi di credito sono visti come una copertura naturale all'aumento dei tassi, per via delle loro strutture a tasso variabile. Di conseguenza, finanziatori e fondi continuano ad attrarre nuovo capitale in misura talmente ampia che far funzionare tali fondi diventa obbligatorio.

In che modo i vostri clienti si approcciano alla due diligence e alle proiezioni dei costi, dato l'ambiente inflazionistico? In che modo considerano l'aumento dei costi nel mercato del lavoro e gli altri costi?

Tutte le aziende con cui collaboriamo stanno cercando di capire in che modo i prezzi, attualmente elevati, di manodopera, materie prime e trasporti influiranno sulle loro attività e di determinare se queste pressioni sui prezzi siano transitorie o a lungo termine. L'impatto sui margini non dipende solo dall'aumento dei costi. La volatilità nella catena di approvvigionamento sta costringendo le aziende a mantenere livelli di manodopera più alti del normale, oltre ad avere ancora necessità di lavoro straordinario. L'assenza di visibilità della programmazione ha trasformato quello che normalmente sarebbe considerato un costo variabile in un costo semivariabile. Di conseguenza, per le aziende diventa sempre più difficile fornire proiezioni accurate.

In che modo gli sponsor considerano le loro società di portafoglio in questo contesto? Prevedono periodi di detenzione più lunghi o di utilizzare vie di uscita alternative?

Sebbene l'attività delle operazioni continui a essere robusta, molti degli sponsor con cui collaboriamo prevedono periodi di detenzione più lunghi per le loro società di portafoglio. La volatilità delle prestazioni di diverse aziende, inclusi i ritardi nella catena di approvvigionamento, l'irregolarità del lavoro, la carenza di microchip, l'aumento dei costi delle materie prime e dei trasporti e le conseguenze del COVID-19, rendono molto difficile riuscire a valutarle. Per massimizzarne il valore, in occasione di una vendita, quindi, è fondamentale che queste aziende dimostrino al mercato tendenze positive delle prestazioni. Affinché queste tendenze diventino stabili, occorre tempo e, nel frattempo, è possibile che i periodi di detenzione si allunghino. Dal punto di vista dei finanziatori, vediamo che gli sponsor hanno bisogno di pianificare i capitali a lungo termine e di disporre di liquidità per acquisizioni e investimenti a lungo termine. Strumenti come linee di credito revolving espandibili, carve-out per il finanziamento di apparecchiature, soluzioni di copertura o capacità flessibili di fideiussione/bond che in precedenza potevano essere affrontate con un approccio temporaneo, ora, a causa di periodi di detenzione più brevi, richiedono strutture e pianificazione più ponderate per evitare potenziali colli di bottiglia ostativi della crescita.

In che modo l'attuale contesto delle operazioni incide sui mercati dei prestiti?

Negli ultimi anni, le attività di M&A e il volume delle operazioni sono stati tanto alti da inondare i finanziatori. Le operazioni di private equity non hanno mai registrato volumi così alti. Questo, insieme al fatto che molte private equity stanno cercando di impiegare più capitale nelle operazioni e utilizzare meno debito, fa sì che i finanziatori vedano crediti di qualità migliore rispetto al passato. Di conseguenza, è molto difficile trovare finanziatori pronti ad assumersi il rischio prezzo. Questo è uno dei motivi per cui gruppi come Stout, che vantano importanti relazioni e sono in grado di trovare finanziatori che si assumono il rischio prezzo, stanno diventando sempre più rilevanti per le aziende e le società di private equity che hanno bisogno di capitali ma presentano degli storici o dei rischi che devono essere adeguatamente spiegati al mercato. E, naturalmente, questa capacità diventa ancora più preziosa, se i mercati subiscono un qualsiasi tipo di flessione.

Ci sono delle tendenze di mercato che le private equity dovrebbe tenere d'occhio?

Per quanto riguarda i prestiti, operiamo in un ambiente che spesso consente alle private equity di ammortizzare i covenant dei loro prestiti. Riteniamo che molte private equity non stiano prendendo in considerazione l'impatto del "covenant creep". Quando i multipli di acquisto vengono spinti a livelli sempre più alti, si pensa che le aziende che li ricevono debbano crescere più rapidamente rispetto alle aziende con multipli inferiori. Il livello di ammortizzazione che gli istituti di credito offrono sui covenant, tuttavia, non è in aumento. In futuro, la combinazione di crescita prevista e ammortizzatore fisso potrebbe creare dei problemi. Ad esempio, un'azienda che dovrebbe crescere del 10% e il cui finanziatore ha fissato i covenant al 25% rispetto alle previsioni, esaurirà completamente il margine entro tre anni. Anche se il finanziatore partisse con un ammortizzatore del covenant al 30%, dopo tre anni, l'azienda avrebbe un ammortizzatore reale di poco più del 5%. Sebbene un'economia forte possa mascherare questo problema, qualsiasi tipo di flessione del mercato, o anche solo l'estensione di un periodo di detenzione, può esporre le aziende di portafoglio di un'azienda di private equity a un rischio significativo. Siamo sempre molto attenti ai problemi come il covenant creep, perché il nostro obiettivo è trovare soluzioni di covenant leggere o flessibili per proteggere adeguatamente le aziende qualora si verifichino oscillazioni di mercato. Le soluzioni covenant-lite sono comuni per le aziende con un EBITDA pari o superiore a 50 milioni di USD; al contrario, riteniamo di essere gli unici a offrire questo tipo di soluzioni alle aziende medie e piccole.

Quali tipi di cambiamento avete registrato in ambito ESG (environmental, social e corporate governance)?

I fattori ESG stanno diventando più importanti per aziende, private equity e istituti di credito. Le aziende hanno già implementato i fattori ESG e negli ultimi anni sono emersi fondi di private equity dedicati; i finanziatori, dal canto loro, stanno dedicando maggiori fondi ai settori ESG. Numerosi finanziatori ora destinano il 10% o più dei loro portafogli a crediti connessi agli ESG. La maggiore attenzione dei finanziatori a questi settori ha avuto un effetto positivo su diversi fondi di private equity che altrimenti sarebbero stati indifferenti agli ESG. Per identificare e garantire maggiori opportunità di ESG, alcuni istituti di credito offrono livelli più elevati di struttura e flessibilità dei prezzi. Di conseguenza, i fondi di private equity stanno prendendo maggiormente in considerazione le opportunità di ESG, sapendo di poter utilizzare l'ingegneria finanziaria per ottenere un supporto al ribasso o potenzialmente migliorare i rendimenti. Insieme a finanziatori e fornitori di capitale, teniamo d'occhio chi è completamente allocato sugli ESG e chi deve decidere le sue allocazioni. La nostra capacità di connetterci alle private equity che stanno prendendo in considerazione operazioni di ESG insieme ai finanziatori che hanno allocazioni disponibili può spesso portare a soluzioni di prestito molto interessanti.

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